預(yù)計(jì)安徽大區(qū)16年收入增20%，17年開(kāi)店進(jìn)一步提速，鞏固區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力。
我們近期跟蹤了 永輝超市 安徽大區(qū)，主要了解了區(qū)域經(jīng)營(yíng)情況，以下是詳細(xì)信息及分析：
公司2010年進(jìn)入安徽（同年進(jìn)入貴州），是繼重慶（2004）、北京（2009）之后第3個(gè)跨省擴(kuò)張區(qū)域，2012年即實(shí)現(xiàn)區(qū)域盈利，培育期較短。此后公司在區(qū)域內(nèi)逐漸擴(kuò)張，至2015年底門(mén)店數(shù)達(dá)24家，總面積27萬(wàn)平米。安徽大區(qū)2015年實(shí)現(xiàn)收入24.53億元，同比增長(zhǎng)20.62%，坪效約1.1萬(wàn)元/平米，低于福建（1.2萬(wàn)元/平米）、華西（1.4萬(wàn)元/平米）和北京（1.2萬(wàn)元/平米）大區(qū)；單店收入1.15萬(wàn)元/年，單店面積1.12萬(wàn)平米（表2）。
1.預(yù)計(jì)安徽大區(qū)2016年收入增約20%，同店6-7%，凈利率近2%。安徽省內(nèi)超市業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)緩和，公司區(qū)域內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為百大合家福。合家福超市自2000年成立以來(lái)，已于省內(nèi)合肥、蚌埠等9個(gè)城市開(kāi)設(shè)大型綜合超市、社區(qū)超市134家，經(jīng)營(yíng)面積30余萬(wàn)平米；2015年收入28億元，凈利潤(rùn)7700萬(wàn)元，2017年1月收購(gòu)臺(tái)客隆超市33家門(mén)店，加強(qiáng)皖南區(qū)域布局。但兩者在門(mén)店定位上也有差異：公司以大賣(mài)場(chǎng)、賣(mài)場(chǎng)為主，平均面積超1萬(wàn)平米；合家福以綜合超市、社區(qū)超市為主，單店面積多小于3000平米。
2016年前三季度，安徽大區(qū)實(shí)現(xiàn)收入22.21億元，同比增長(zhǎng)21.72%，毛利率15.96%，同比增加0.13個(gè)百分點(diǎn)（表1）。我們預(yù)計(jì)2016全年收入增長(zhǎng)20%左右至約30億元，其中同店增6-7%，凈利潤(rùn)增50+%至5000-6000萬(wàn)元，凈利率近2%；預(yù)計(jì)至2019年收入規(guī)模有望較2016年翻番，對(duì)應(yīng)未來(lái)三年收入CAGR為25-30%。此外，估計(jì)公司2017年農(nóng)歷1月上半月同店實(shí)現(xiàn)14%左右的較快增長(zhǎng)，主要與公司經(jīng)營(yíng)內(nèi)生增效有關(guān)，而整體消費(fèi)環(huán)境仍未有顯著好轉(zhuǎn)（比如2016年合肥房?jī)r(jià)大幅上漲減少居民可支配收入）。
我們判斷，安徽大區(qū)同店較好增長(zhǎng)主要來(lái)自客流量的小幅提升，而客單價(jià)維持在50-60元左右；估計(jì)自有品牌占比約小個(gè)位數(shù)，提升較慢主要是尚未有獨(dú)特的供應(yīng)鏈資源所致；生鮮占比30+%，低于公司整體44%左右的水平，得益于公司較強(qiáng)的生鮮經(jīng)營(yíng)能力，損耗率僅約3.3%。
公司在安徽穩(wěn)步擴(kuò)張的同時(shí)，保障毛利率提升的來(lái)源主要為包括：加強(qiáng)供應(yīng)鏈整合，提高直采占比（目前個(gè)位數(shù)），酒類(lèi)、直采、茅臺(tái)銷(xiāo)售增長(zhǎng)較快；去貿(mào)易化、減少中間環(huán)節(jié)，加強(qiáng)與重點(diǎn)廠商的合作。
2.2016年新開(kāi)門(mén)店8家，預(yù)計(jì)2017年新開(kāi)11家，展店速度加快。公司在安徽大區(qū)的首店為合肥寶文店，2010年4月3日開(kāi)業(yè)，位于新站區(qū)站西路1號(hào)，總面積1.3萬(wàn)平米，經(jīng)營(yíng)面積5000平米，預(yù)計(jì)2017年將改造裝修2-3個(gè)月，包括調(diào)整動(dòng)線等。
截至2016年底，公司安徽大區(qū)門(mén)店總數(shù)為32家（2017年初至今另新開(kāi)2家），基本為紅標(biāo)店，總面積34萬(wàn)平米，其中合肥22家、池州2家、淮南2家，蕪湖、淮北、六安、黃山、宿州和阜陽(yáng)各1家；門(mén)店分布上多集中在合肥市內(nèi)，而淮北、淮南等地因以煤炭能源為主要經(jīng)濟(jì)支柱，公司下沉難度較大，因此安徽地級(jí)市擴(kuò)張整體偏謹(jǐn)慎。
維持盈利預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)。考慮股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益確認(rèn)在2016年，預(yù)計(jì)2016-2018年收入各為501億元、600億元和726億元，同比增長(zhǎng)19%、20%和21%，凈利潤(rùn)各為12.1億元、13.8億元和16.4億元，同比增長(zhǎng)100%、11%和23%，EPS為0.13元、0.14元和0.17元。若剔除股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，主業(yè)2016-2018年業(yè)績(jī)?cè)鏊俑鳛?5%、30%與24%（我們將在公司3月31日披露年報(bào)后更新盈利預(yù)測(cè)）。
公司目前股價(jià)5.14元、市值472億元，對(duì)應(yīng)2017年動(dòng)態(tài)PE約37倍、PS約0.8倍，考慮到公司未來(lái)面向全國(guó)的更大成長(zhǎng)空間，有望實(shí)現(xiàn)20%左右的收入和利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)，維持目標(biāo)價(jià)6.89元（對(duì)應(yīng)2017年1.1倍PS），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。跨區(qū)域擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)，包括擴(kuò)張區(qū)域的選擇及擴(kuò)張速度等；電商業(yè)務(wù)發(fā)展的不確定性；激勵(lì)機(jī)制改善的不確定性。
我們近期跟蹤了 永輝超市 安徽大區(qū)，主要了解了區(qū)域經(jīng)營(yíng)情況，以下是詳細(xì)信息及分析：
公司2010年進(jìn)入安徽（同年進(jìn)入貴州），是繼重慶（2004）、北京（2009）之后第3個(gè)跨省擴(kuò)張區(qū)域，2012年即實(shí)現(xiàn)區(qū)域盈利，培育期較短。此后公司在區(qū)域內(nèi)逐漸擴(kuò)張，至2015年底門(mén)店數(shù)達(dá)24家，總面積27萬(wàn)平米。安徽大區(qū)2015年實(shí)現(xiàn)收入24.53億元，同比增長(zhǎng)20.62%，坪效約1.1萬(wàn)元/平米，低于福建（1.2萬(wàn)元/平米）、華西（1.4萬(wàn)元/平米）和北京（1.2萬(wàn)元/平米）大區(qū)；單店收入1.15萬(wàn)元/年，單店面積1.12萬(wàn)平米（表2）。
1.預(yù)計(jì)安徽大區(qū)2016年收入增約20%，同店6-7%，凈利率近2%。安徽省內(nèi)超市業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)緩和，公司區(qū)域內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為百大合家福。合家福超市自2000年成立以來(lái)，已于省內(nèi)合肥、蚌埠等9個(gè)城市開(kāi)設(shè)大型綜合超市、社區(qū)超市134家，經(jīng)營(yíng)面積30余萬(wàn)平米；2015年收入28億元，凈利潤(rùn)7700萬(wàn)元，2017年1月收購(gòu)臺(tái)客隆超市33家門(mén)店，加強(qiáng)皖南區(qū)域布局。但兩者在門(mén)店定位上也有差異：公司以大賣(mài)場(chǎng)、賣(mài)場(chǎng)為主，平均面積超1萬(wàn)平米；合家福以綜合超市、社區(qū)超市為主，單店面積多小于3000平米。
2016年前三季度，安徽大區(qū)實(shí)現(xiàn)收入22.21億元，同比增長(zhǎng)21.72%，毛利率15.96%，同比增加0.13個(gè)百分點(diǎn)（表1）。我們預(yù)計(jì)2016全年收入增長(zhǎng)20%左右至約30億元，其中同店增6-7%，凈利潤(rùn)增50+%至5000-6000萬(wàn)元，凈利率近2%；預(yù)計(jì)至2019年收入規(guī)模有望較2016年翻番，對(duì)應(yīng)未來(lái)三年收入CAGR為25-30%。此外，估計(jì)公司2017年農(nóng)歷1月上半月同店實(shí)現(xiàn)14%左右的較快增長(zhǎng)，主要與公司經(jīng)營(yíng)內(nèi)生增效有關(guān)，而整體消費(fèi)環(huán)境仍未有顯著好轉(zhuǎn)（比如2016年合肥房?jī)r(jià)大幅上漲減少居民可支配收入）。
我們判斷，安徽大區(qū)同店較好增長(zhǎng)主要來(lái)自客流量的小幅提升，而客單價(jià)維持在50-60元左右；估計(jì)自有品牌占比約小個(gè)位數(shù)，提升較慢主要是尚未有獨(dú)特的供應(yīng)鏈資源所致；生鮮占比30+%，低于公司整體44%左右的水平，得益于公司較強(qiáng)的生鮮經(jīng)營(yíng)能力，損耗率僅約3.3%。
公司在安徽穩(wěn)步擴(kuò)張的同時(shí)，保障毛利率提升的來(lái)源主要為包括：加強(qiáng)供應(yīng)鏈整合，提高直采占比（目前個(gè)位數(shù)），酒類(lèi)、直采、茅臺(tái)銷(xiāo)售增長(zhǎng)較快；去貿(mào)易化、減少中間環(huán)節(jié)，加強(qiáng)與重點(diǎn)廠商的合作。
2.2016年新開(kāi)門(mén)店8家，預(yù)計(jì)2017年新開(kāi)11家，展店速度加快。公司在安徽大區(qū)的首店為合肥寶文店，2010年4月3日開(kāi)業(yè)，位于新站區(qū)站西路1號(hào)，總面積1.3萬(wàn)平米，經(jīng)營(yíng)面積5000平米，預(yù)計(jì)2017年將改造裝修2-3個(gè)月，包括調(diào)整動(dòng)線等。
截至2016年底，公司安徽大區(qū)門(mén)店總數(shù)為32家（2017年初至今另新開(kāi)2家），基本為紅標(biāo)店，總面積34萬(wàn)平米，其中合肥22家、池州2家、淮南2家，蕪湖、淮北、六安、黃山、宿州和阜陽(yáng)各1家；門(mén)店分布上多集中在合肥市內(nèi)，而淮北、淮南等地因以煤炭能源為主要經(jīng)濟(jì)支柱，公司下沉難度較大，因此安徽地級(jí)市擴(kuò)張整體偏謹(jǐn)慎。
維持盈利預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)。考慮股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益確認(rèn)在2016年，預(yù)計(jì)2016-2018年收入各為501億元、600億元和726億元，同比增長(zhǎng)19%、20%和21%，凈利潤(rùn)各為12.1億元、13.8億元和16.4億元，同比增長(zhǎng)100%、11%和23%，EPS為0.13元、0.14元和0.17元。若剔除股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，主業(yè)2016-2018年業(yè)績(jī)?cè)鏊俑鳛?5%、30%與24%（我們將在公司3月31日披露年報(bào)后更新盈利預(yù)測(cè)）。
公司目前股價(jià)5.14元、市值472億元，對(duì)應(yīng)2017年動(dòng)態(tài)PE約37倍、PS約0.8倍，考慮到公司未來(lái)面向全國(guó)的更大成長(zhǎng)空間，有望實(shí)現(xiàn)20%左右的收入和利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)，維持目標(biāo)價(jià)6.89元（對(duì)應(yīng)2017年1.1倍PS），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。跨區(qū)域擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)，包括擴(kuò)張區(qū)域的選擇及擴(kuò)張速度等；電商業(yè)務(wù)發(fā)展的不確定性；激勵(lì)機(jī)制改善的不確定性。
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